Hedef mi? Tahmin mi?

Bilindigi uzere Merkez Bankamiz kriz sonrasi degisen kanunuyla 2002 basindan bu yana fiyat istikrarini saglamak uzere enflasyon hedeflemesi adi verilen para politikasi uygulmasina gecmisti. Burdaki temel amac beklentilerin yonetilmesiyle ekonomik birimlerin hedeflenen enflasyon oraninin gerceklesecegine ikna edilmesiydi ve de bu birimlerin davranislarinin hedef enflasyona gore sekillendirmeleriydi. Bu noktada Merkez Bankasinin (TCMB) guvenirligi ve de kredibilitesi buyuk onem tasimaktaydi. bunun yolu da TCMB`nin kisa vadeli fazileriyle konomiye yon vermesiyle olusacakti.

Zira 2002 basindan 2005 sonuna kadar uygulanmis olan politika acik enflasyon hedeflemesinden ziyade ortuk enflasyon hedeflemesi diye tabir edilen bir bevi gecis donemiydi. 4 sene boyunca TCMBnin hedefleri asilarak enflasyon 70%li seviyelerden tek haneli rakamlara kadar indirldi.

Bu noktada sene sonunda gerceklesen enflasyonun hedefi alttan iskalamasi olumlu olarak algilandi nitekim yuksek degerdeki enflasyonun beklentilerinde oldukca altinda kalarak hizli bir dusus gostermesi bu donemde TCMB`nin krizde kaybolmus kredibilitesini geri getirdi.

Ancak ne olduysa bu kredibilite saglanip 2006 basinda acik enflasyon hedeflemesine gecisle oldu. Sozu gecen donemde:

1) TCMB`nin neredeyse butun ust yonetimi degisti, baskan atamasi sirasinda kriz yasandi, baskanlik icin onerilen isimlerde hukumetle cumhurbaskani arasinda mutabakat saglanamadi, hatta ilk onerilen isimin faizsiz bankacilik yapan bi kurumdan gelmesi saskinlik yaratti. (Kaldi ki 2008in ortalarina gelirken yaklasik 2 senedir hala atamasi yapilmamis bi baskan yardimciligi makami var, bu makamin uzun suredir bos durmasi ayri bir saskinlik konusu)

2) Nisan 2006da once bir ictalep sokuya enflasyon aniden yukselise gecti, ardindan baslayan Mayis-Haziran 2006 dalgalanmasi kurlari yukari iterek enflasyonun rayindan cimasina sebep oldu, faizler 13,25% seviyesinden 17.50% a kadar yukseltildi

3) Bu kosullar altinda 2006 sene sonu enflasyonu hedefin (5%) neredeyse iki kati yukarida gerceklesti (9,7%)


4) 2007 yilinda da kurlar tarafindan gelen baskinin yok olmasina ragmen kuraklik ile yukselen tarim urunleri fiyatlari islenememis gida fiyatlarinda yuksek montanli artislara sebep oldu ve de neredeyse sene boyunca yukselis trendi izleyen petrol fiyatlari ikincil etikilerle birlikte bu sefer hedeflenen enflasyon(4%) un iki katindan da fazla bir seviyede gerceklesti. (8,4%) Ayrica kuresel kriz surerken 2007 eylul ayindan baslanarak TCMB duzelen cekirdek enflasyon endekslerine guvenerek faiz indirim surecini baslatti.

2008 basina gelindiginde cogu analist ilk 2-3 ay 25bps lik faiz indirimi arkasindan Merkez`in bekle gor politikasi uygulayacigini, enflasyon patikaya uyumlu halde giderse son ceyrekte faiz indirimlerinin devaminin gelecegini dusunuyordu. Nitekim evdeki hesap carsita uymadi, yukselmeye devam eden enerji (ozellikle petrol) ve gida fiyatlari ve de doviz kurlarinda ortaya cikan (ya da cikarilan!) yukselis bir kez daha Merkez`in belini buktu. Nitkeim butun bunlar daha onceki Merkez tahminlerinin tutmayacagini, ve dolayisiyla kredibilite kaybinin buyuk boyutlara ulastiginin kaniti.

Kredibilite demisken, Merkez bankalarinin kredibilitesini gosteren en onemli gostergelerden birisi, enflasyon beklentileriyle hedef enflasyon arasindaki farktir, buna kredilbilite acigi (credbility gap) deniyor, bu fark ne kadar fazla ise Merkez bankasi o kadar az kredbiliteye sahiptir, nitekim Turkiye Cumhuriyet Merkez Bankasi`nin son donemde kredbilite acigi yukselen enflasyon beklentileriyle acilmaya baslamistir.

Bu gelismeler isiginda nisan ayi sonundaki hazirlanan enflasyon raporunda en cok goze carpan konu Merkez`in 4%lik hedefe ulasmanin uzun zaman alacagini itiraf etmesi oldu. 2008 sonu icin enflasyon tahmini 9.3% gibi bir rakama ulasti, ve de Merkez bankasi ekonomik bireylerden bu rakama gore hareket etmelerini onderi. Bu durum gosteriyor ki enflasyon hedefi resmen olmasa da fiilen degismistir. Merkez bankasi 2008 senesi icin hesap verme ilkesi ihlali saydigi icin bunu degistirmedigini acikca ilan etmistir, ayrica soylemler de oyle gosteriyor ki 2009 icin belirlenmis olan 4%lik enflasyon hedefi de enflasyonda bir mucize olmusmazsa cok buyuk bir olasilikla yukari yonlu olmak uzere degisecektir.

Diger bir konu da TCMB`nin faiz artirmasinin gerekliligi. Enflasyonun bu noktada talep kanalindan hizlanmadigi cok acik. Faiz artirimlarinin da yukselen maliyet baskisini da azaltmasi mumkun gorunmuyor. Peki bu asamada faiz artirmak mantikli mi? Su acidan mantikli, piyasaya verilecek mesaj, ve kaybolan kredibilitenin artirilmasi amaclanmasi. Bu sebepten TCMB faiz artiracaktir ve de artirmalidir.

Kredi ratingleri - Bir gorus

Bundan yanlizca yaklasik 5 hafta once ekonomi kurmaylarimiz bir basin toplantisi duzenleyip revize edilmis milli gelir rakamlarindan sonra olusan makro gostergelerin bir kredi notu artisi gerektirdigini soyemislerdi, ancak bu kurmay toplantisinin uzerinden cok da fazla bir sure gecmeden, yaklasik 3 hafta sonra S&P Turkiye`nin kredi notu görünümünü düşürdü. Hatta S&P bununla kalmayip bizim de dahil oldugumuz emerging market ulkelerine uyarilarda bulunarak not indirimlerinin muhtemel oldugunu savundu.

Su anda Turkiye`nin kredi notu gorunumu onde gelen kredi derecelendirme kuruluslari Moody`s ve S&P`ye gore sirasiyla Ba3 ve BB-; yani yatirim yapilabilir seviyenin altinda (speculative grade) ve yatirim yapilabilir seviyeye gelmesi icin kredi notunun birkac kez yukseltilmesi gerek. Diger yandan son donemde Turkiye`yle sikca karsilastirilan ulkeler olan Brezilya, Guney Afrika ve Macaristan`in kredi notlari sirasiyla Ba1/BB+(speculative grade), Baa1/BBB+ (investment grade) ve A2/BBB+ (investment grade), yani kredi derecelendirme kuruluslarina gore Turkiye bu 4 ulke icerisinde en kotu durumda ve Brezilyayla birlikte yatirim yapilabilir seviyenin altinda.

Son bir guncel veri de verirsek Turkiye`yle kiyaslanan bu 3 ulke de son donemde faiz artirimlarina gittiler, hatta Brezilya Merkez Bankaci (BCB) bekleninin uzeirnde bir faiz artirimiyla kisa vadeli fazilerini 11.75% seviyesine kadar cikardi.

Simdi bu noktada Turkiye`nin bu notu hak edip etmedigine hic girmeden yanlizca uluslararasi kredi derecelendirme kuruluslarinin bu notlarina bakarak TL`deki ve TL bonolardaki satisi anlamlandirmak cok da guc degil. Yabancilar TCMB`den faiz artirimi bekliyorlar, belki de en dusuk grade i olan bu bonolarin gorece getiri avantajinin dusmus oldugnu dusunuyorlar. TL`deki satis hareketinin bir parca da buradan kaynaklandigini dusunuyorum.

Ama su da bir gercek, kredi derecelendirme kuruluslari subprime krizinde en cok elestirilen kurumlardi, bu notlarin gercek durumu yansittigina cok da guvenilebilir mi?

Olan Biten, aylar sonrasinda

Kuresel piyasalar stres altinda;

2007 agustos ayinda BNP Paribas hedge fonlarinin likidite problemine girmesiyle bir nevi start alan dalgali donem hala dizginlenmis gozukmuyor, o donemden bu yana olusan kisa vadeli tavan seviyelerine oldukca uzak bir noktada bulunuyoruz su siralarda. Once subprime mortgage loanlarindaki odeme guclukleriyle baslayan dongu bu kredilerin menkullestirilip CDO (Collateralized Debt Obligations) adi verilen bono larin icersinde birlestirilmesi (icinde subprime riski tasiyan bonolara monolinelar sayesinde AAA ratingi verilmis olmasi da likiditesini artiriyor ve bu enstrumani cazip kiliyor) ve CDO lara sicrayan tedirginlik guven kaybina, bu guven kaybi da kredi verme de ihtiyatli olmaya itti bankalari, bu ihtiyat guven bunalimina donusup, bankacilik sektorunde uzun yillar unutulmayacak kadar kotu bir bilanco donemine sebep olmustu. Hatta bu donemin kurbani da Bear Stearns adli yatirim bankasi oldu, abd nin en buyuk yatirim bankalarindan olan BS zor duruma dusunce ani bir haftasonu operasyonuyla piyasalarin acildigi pazartesi sabahinda JP Morgan a kelepir fiyata satilmis olarak buldu kendisini. Hatta o derecede ki BS calisanlarinin borclarini odeyebilmesi icin evlerini satisa cikaracagini ogrenen emlakcilar pazartesi sabahi BS kapilarinda flyerlarini dahi dagitmislar.

Diger taraftan nisan ayinin ortalarina geldigimiz bu gunlerde kredi piyasasindaki en kotu donem geride kalmis intibasi uyandiriyor, ancak sorunlar bu sekilde de bitmiyor, kredi krizinin akabinde dusen sirket karlari ve dibe vurmus tuketici guveni abd nin resesyona girmis oldugu sinyalini veriyor, su satirlarin yazildigi sirada resesyonun ne kadar sert olacagi tartismalari yazila dursun obur yanda dolarin deger kaybiyla emtialardaki onlenemez yukselis ve de yarattigi enflasyon baskisi bu donem piyasalari germeye yonelik en buyuk risk olarak gozukuyor.

Su siralarda abd bankalari basta olmak uzere (ozellikle citi ve merrill) cogu banka sapir sapir dokulen bilancolar aciklamakta, ancak bu zararlari sermaye artirimlari ile asmaya calisan bankalarin en buyuk destekcisi ulke rezerv fonlari da diyebilecegimiz Sovereign Wealth Funds (SWF) lar oldu. Ozellikle son yilarda petrol fiyatlarinin yukselmesiyle ellerinde yogun bir bicimde usd stoku biriken ortadogu ulkeleri, diger yandan su anda yaklasik 1,7 trilyon dolara ulasan doviz rezerviyle Cin, SWF lariyla su anda bircok amerikan bankasina ortak olmus durumda, tabi bu durum bazilarini endiselendiriyor, ulke fonlarinin serbestce dolasmasinin ulusal guvenlik problemi yaratacagini savunuyor bugun Almanya basta olmak uzere bazi avrupa ulkeleri.